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图表索引 图 1：理柏价值与成长指数的区间收益率 .......................................................................................................................................................... 6 图 2：标普 500 价值与成长指数的区间收益率 .................................................................................................................................................. 6 图 3：美股理柏指数成长与价值轮动 ................................................................................................................................................................. 7 图 4：标普 500 成长与价值轮动 ........................................................................................................................................................................ 8 图 5：罗素 1000 成长与价值轮动 ...................................................................................................................................................................... 9 图 6：1972-2008 年是美股的价值大时代 .......................................................................................................................................................... 9 图 7：美股科技与公用事业的指数比值与 EPS 增速差、ROE 差值 ......................................................................................................................... 11 图 8：美股科技与金融的指数比值与 EPS 增速差、ROE 差值 ....................................................................................................................... 12 图 9：美股科技与必选消费的指数比值与 EPS 增速差、ROE 差值 ......................................................................................................................... 12 图 10：美股成长与价值的比值与经济周期、货币周期 .................................................................................................................................... 13 图 11：美股成长/价值比值与宏观基本面因子的相关系数（1959-2026） ....................................................................................................... 13 图 12：美股成长价值风格轮动与美债实际利率 ............................................................................................................................................... 15 图 13：美股成长价值风格轮动与宏观经济周期、半导体销售周期 .................................................................................................................. 15 图 14：不同增速与利率的组合的贴现价格（各年度利润贴现到当前） ........................................................................................................... 16 图 15：A 股成长与价值风格轮动 ..................................................................................................................................................................... 17 图 16：A 股风格轮动与万得全 A 指数 ............................................................................................................................................................. 17 图 17：2015-19 年中国、美国、欧元区制造业 PMI ....................................................................................................................................... 19 图 18：2015-19 年中国 PPI 当月同比 ............................................................................................................................................................. 19 图 19：2021-24 年中国、美国、欧元区制造业 PMI ....................................................................................................................................... 20 图 20：2021-24 年中国固定资产投资增速 ...................................................................................................................................................... 20 图 21：2023-26 年中国、美国、欧元区制造业 PMI ....................................................................................................................................... 21 图 22：2023-26 年中国固定资产投资增速 ...................................................................................................................................................... 21 图 23：A 股成长与价值的指数比值与 EPS 增速差、ROE 差值 ...................................................................................................................... 22 图 24：A 股创业板指与沪深 300 的指数比值与 EPS 增速差、ROE 差值 ...................................................................................................... 23 图 25：A 股成长价值风格与中债利率 .............................................................................................................................................................. 24 图 26：A 股成长价值风格与美债利率 .............................................................................................................................................................. 24 图 27：A 股过往牛市中的产业周期 ................................................................................................................................................................. 25 图 28：A 股成长价值风格与半导体销售周期 ................................................................................................................................................... 25 图 29：AI 产业高频信息跟踪 ........................................................................................................................................................................... 27 图 30：Hyperscalers 的单季度资本开支及同比增速 ....................................................................................................................................... 27 图 31：AI 硬件龙头的一致预期营收增速 ......................................................................................................................................................... 27 图 32：每百万 tokens 加权均价 ...................................................................................................................................................................... 28 图 33：全球 Token 使用量 .............................................................................................................................................................................. 28 图 34：美国企业 AI 模型的付费率 ................................................................................................................................................................... 28 图 35：AI 模型厂商年化收入 ARR（十亿美元） ............................................................................................................................................ 28